מפת תשואות שוק החוב הממשלתי: אג"ח ברזיל והודו הפכו לאטרקטיביות
איגרות החוב של שתי המדינות סבלו החודש מירידות במחיריהן והצעדים המוניטריים שנקטו הבנקים המרכזיים תומכים בהשקעה בהן
ככל שהמשבר היווני מחריף, ומאיים על יציבותה של המערכת האירופית כולה, ואף זו הגלובלית, הולכות איגרות החוב בשווקים המתעוררים - ומתערערות. כאשר המשבר היה עדיין בחיתוליו, שוקי האג"ח נהנו מזרימת כסף, וגם האג"ח הממשלתיות בשווקים המתעוררים נהנו מהמשך המומנטום.
אולם,
לפירוט השינויים במחירי האג"ח הממשלתיות לעשר שנים לחץ כאן
ישראל, שנתפסת בעיני רוב המשקיעים כשוק מתעורר, הצטרפה למגמת משיכת הכספים. במונחי תשואות דולריות, הנבחנות על ידי המשקיעים הזרים (כבסיס להשוואה בין אג"ח מדינות שונות), תשואות האג"ח השקליות הארוכות איבדו בחודש האחרון 4.6% מערכן.
למרות זאת, בימים האחרונים האג"ח השקליות נהנו מתיקון - ובעיקר בזכות השקל. המטבע הישראלי היה בשבוע החולף אחד המטבעות החזקים ביותר בעולם מול הדולר האמריקאי, ובהתאם האג"ח השקלית לעשר שנים היתה בין הממשלתיות הבודדות שרשמו תשואה חיובית השבוע.
מי שמפתיעה וניצבת בחלקה העליון של טבלת תשואות האג"ח היא אירלנד. למרות היחלשות היורו, האג"ח האיריות השיגו בשבוע האחרון תשואה נאה של כ־2%. בשקט בשקט, ללא מהומות והפגנות, "הנמר הקלטי" שזכה לחבילת סיוע לפני פחות משנה, מתקדם בצעדי הרפורמות שנקבעו בהסכם הסיוע, ולהבדיל מפורטוגל ומיוון, סיכוייה של אירלנד להיחלץ מהמשבר גבוהים למדי. לכן, לאור התשואה הגבוהה עדיין של האג"ח האיריות, ברמה של יותר מ־8%, הן עשויות להוות השקעה מעניינת.
בתחתית טבלת התשואות מופיעות, שלא במפתיע, אג"ח של מדינות כמו יוון ופורטוגל, שמשקיעיהן סבלו הן מירידת המחירים בשוק והן מהיחלשות היורו ביחס לדולר. האג"ח היווניות הארוכות הפסידו רק בחודש האחרון כ־%40 במונחים דולריים.
גם האג"ח הברזילאיות סבלו מירידת מחירים חדה החודש, בעקבות הצעד המפתיע שנקט הבנק המרכזי הברזילאי, כשהוריד את הריבית במדינה ב־0.5%. הורדת הריבית גרמה להיחלשות הריאל הברזילאי ועוררה חששות מפני התגברות האינפלציה.
עם זאת, התשואה לפדיון של האג"ח הברזילאיות, העומדת על יותר מ־12%, עשויה להיות מעניינת לאורך זמן. ככל שכלכלת המדינה תמשיך לצמוח ולהתקדם, כפי שעשתה בשנים האחרונות, כך תשואות האג"ח בברזיל צפויות להתקרב אל הרמות הנהוגות במדינות המפותחות.
הודו או דרום אפריקה?
שתי מדינות נוספות בעלות משק צומח ואג"ח הנסחרות בתשואות גבוהות הן דרום אפריקה והודו. לכאורה, נראה שקיימת העדפה לאג"ח של ממשלת דרום אפריקה על פני האג"ח של הודו, משום שתשואת האג"ח ההודית לעשר שנים גבוהה רק במעט מתשואת האג"ח הדרום אפריקאית, אך דירוג האשראי של דרום אפריקה (A) גבוה משמעותית מהדירוג של הודו (-BBB).
בפועל, שתי המדינות מתמודדות עם אינפלציה גבוהה, כאשר הבנק המרכזי של דרום אפריקה מעדיף את שיקולי הצמיחה, שהואטה לאחרונה, ואינו מעלה את הריבית אף שהאינפלציה במדינה כבר מתקרבת אל הגבול העליון של רצועת היעד. עקב אי־העלאת הריבית, הגידול באינפלציה והצמיחה הנמוכה, נחלש המטבע הדרום אפריקאי בצורה ניכרת, ושוק האג"ח סובל מיציאת משקיעים זרים.
לעומת זאת, הבנק המרכזי ההודי העלה פעם נוספת את הריבית בסוף השבוע. המטבע ההודי נהנה מהעלאת הריבית ושוק האג"ח המקומי צפוי ליהנות מרוח גבית עקב ירידת החששות מאינפלציה. בסופו של דבר, למרות פערי הדירוג בין המדינות, כאשר תשואות האג"ח דומות, נראה שהאג"ח ההודיות עשויות להיות השקעה אטרקטיבית יותר מאשר האג"ח הדרום אפריקאיות.
עם זאת, יש להזהיר: שוקי האג"ח הממשלתיות במדינות שאינן נחשבות למדינות מקלט קלאסיות, עלולים לסבול בהמשך ממשיכות כספים של משקיעים גלובליים, אם המשבר הנוכחי יחריף. באווירה של התפרקות בשווקים, נתונים מאקרו־כלכליים ותשואות אטרקטיביות יעניינו פחות את המשקיעים, המחפשים ביטחון.
מסיכוני ריבית לאשראי
שוקי האג"ח הממשלתיות שינו את פניהם ללא הכר בשנתיים האחרונות. פעם נהוג היה להתייחס אליהם כאל "שווקים משעממים", המגלמים רק סיכוני ריבית, כלומר מושפעים בעיקר משינויים בריביות הבנקים המרכזיים. ההנחה השלטת היתה שאין סיכוני אשראי באג"ח הממשלתיות, לפחות לא במדינות המפותחות - ולהבדיל מאג"ח חברות, תשלום הממשלות לבעלי החוב מובטח.
תמונת המציאות הזו השתנתה לחלוטין לאחר ששורה של מדינות באירופה, המוגדרות כמפותחות, ביקשה חבילות סיוע עקב גירעונות גבוהים וחוסר יכולת לגייס משאבים בכוחות עצמן. לא רק מדינות קטנות כגון יוון, פורטוגל ואירלנד איימו לשמוט את חובותיהן. גם ענקיות כמו איטליה וספרד ספגו מתקפה בשוקי האג"ח, בשל חוסר הביטחון של המשקיעים בהחזר החוב. אפילו ארה"ב "זכתה" לאיתות אזהרה מסוכנות הדירוג S&P, שהורידה את דירוג החוב המושלם שלה.
כל האירועים הללו הפכו את שוקי האג"ח הממשלתיות לשווקים הנושאים בעיקר סיכוני אשראי, בשעה שדווקא סיכוני הריבית פחתו מאוד.
הטלת הספק ביכולתן של המדינות המתועשות לגייס משאבים כספיים בשווקים בכמויות בלתי מוגבלות כמעט, מערערת למעשה את יסודות הכלכלה המודרנית המוכרת לנו מאז מלחמת העולם השנייה. העקרונות הכלכליים, העומדים בבסיס התנהלות המדינות, מניחים שבמקרה של מיתון בכלכלה, הממשלה מספקת ביקושים במקום המגזר הפרטי, עד שזה מתאושש ומחזיר את המושכות לידיו.
פעילות הממשלה במצבי מיתון, הנקראת פעילות אנטי־מחזורית (ופועלת נגד מחזור העסקים השלילי), יכולה להתקיים רק אם יש לממשלה אותה יכולת, כמעט בלתי מוגבלת, לגייס כספים בשווקים בריבית נמוכה.
אלא שכאשר האג"ח הממשלתיות בעצמן הופכות לנכסים מסוכנים עקב הגירעונות הממשלתיים, השווקים מתחילים ללחוץ עליהן והתשואות עולות. במצב כזה גישת הממשלות אל השווקים הופכת למוגבלת, ונושאת עלות גבוהה. כתוצאה מכך הפעילות האנטי־מחזורית של הממשלה לא ניתנת לביצוע, והמשק שוקע למיתון עמוק יותר. הבנקים המרכזיים אינם יכולים להעלות ריבית, כיוון שיגרמו בכך לעלייה בעלויות המימון של הממשלות, וכשהריבית נותרת נמוכה, גם במחיר סיכוני האינפלציה, האג"ח הצמודות עשויות ליהנות מעדיפות.
הכותב הוא כלכלן המאקרו של דש בית השקעות
